水产养殖上市公司分析
A股淡水水产养殖上市公司的经营及财务分析
（V06052013）
国内水产养殖的上市公司分为两类：海水养殖和淡水养殖。海水养殖公司包括东方海洋、壹桥苗业、獐子岛；淡水养殖公司包括大湖股份、国联水产、武昌鱼。目前水产养殖行业发展趋势是：淡水养殖在向高端进军、向规模化、产业化发展，但毛利呈逐年下降趋势；海水养殖业利润比淡水养殖高，导致海水养殖业竞争激烈。
本报告将介绍A股淡水养殖的四家上市公司财务状况： 一、大湖股份（600257）
1、公司概况：
大湖股份是国内淡水养殖的最大一家公司，位于湖南省常德市，于2000年6月12日在上海证券交易所上市，募集资金3亿多元，是全国唯一采用水面权益资本化方式上市的公司，是全国最大的淡水鱼专业公司，被誉为“中国淡水鱼第一股”。公司实际控制人为罗祖亮。
2、经营情况：
公司主营业务是水产+白酒，品牌分别为大湖水产品及德山派白酒。这两个行业近年景气度提升，公司毛利率随之提高。
公司坚持“能效渔业、生态养殖”的发展思路和“公司＋基地＋农户”的产业化模式。目前拥有全国最大的淡水养殖基地和水产良种繁育基地，特别是洞庭青鲫的驯化与选育、抗病草鱼的选育、蒙古鲌与翘嘴红鲌的全人工繁殖、三角帆蚌的选育技术国内领先。
（1）主营产品：
主营业务： “大湖”牌淡水水产品养殖、加工、销售； “御品德山”系列白酒生产销售； 产品系列： 大湖系：“大湖”、“大湖鱼”、“阿尔泰冰川鱼”、洞庭匙吻 鲟、洞庭大鲫、洞庭珍珠、洞庭中华鳖、阳澄湖大闸蟹； 白酒系：御品德山、德山大曲、金德山、滴水洞、内部特供系列 （2）经营规划：
2013年公司剥离地产业务，聚焦水产和白酒两块主业，未来产业规划将沿着与消费相关的“天然水产品”和“传统白酒”业务展开。
1)公司水域面积列国内第一，新购渔场逐步进入成熟期。 公司目前水域面积约180万亩左右，占我国已养殖湖泊和水库面积的4.9%，位列国内第一。公司水域主要分布在湖南、安徽和新疆，包括西湖渔场(6万亩)、珊泊湖渔场(2.55万亩)、皂市湖渔场(6.75万亩)、王家湖渔场(3.6万亩)、青山湖(1.5万亩)、北民湖(3万亩)、安乐湖(2.1万亩)、东湖(5.25万亩)、安徽黄湖(17.8万亩)和新疆乌伦古湖(123万亩)。
公司近年收购水域较多，经过两年以上的清理整顿后，收购的渔场产量将释放，如黄湖、皂市湖、新疆大湖、乌伦古湖都是公司产量靠前的渔场。
2)大力宣传大湖鱼的天然健康价值；
公司鱼种以鳙鱼为主占比70%左右，捕捞后的销售渠道分为湖边销售和专供专卖。湖边销售即捕捞后在岸边直接卖给批发商，价格比池塘饲养贵10%-15%约6元/斤；专供专卖即捕捞后运输到湖南省内外，在酒店和商超销售，长沙地区价格在12元/斤，北京地区约16元/斤。
3
大湖鱼和池塘鱼的区别主要体现在：
A.一万亩以上水面才具备完整产业链，浮游水生物既能满足鱼类生存也具备湖水自净能力，一万亩以上水面出产的鱼才叫做大湖鱼；池塘养殖面积狭小，不具备自我修复能力，只能依靠投喂饲料和抗病菌药物。
B.由于大湖鱼不投放饲料仅靠自然生长，亩产约100斤，池塘养殖亩产高达千斤。目前大湖鱼天然健康的价值远未体现出，未来随着公司对大湖鱼的宣传营销和“千店工程”的推广，其天然健康高品质特性将在价格上有所体现。
3)公司进入品牌推广期，重点推“千店工程”和新疆冷水鱼计划； 公司前十年是资源整合期，以收购水面为主，水域面积从2000年上市时的8万亩上升到目前的180万亩。当前公司资源整合已告一段落，未来将进入品牌再造的十年。
公司自2010年开始实施品牌战略，主要是启动“千店工程”和新疆冷水鱼计划，千店工程在长沙推进较为稳定，北京从零开始突破速度较快，目前长沙近200家酒店商超有大湖鱼销售，北京约100多家，长沙和北京专供专卖收入合计近4000万元。
此前千店工程受资金限制，在一线城市进展较慢，广告策划和营销活动也受到影响。但2013年5月转让房地产股权获得投资收益2.5亿元，这将为公司带来充裕资金，千店工程将迎来快速发展拐点。预计大湖鱼未来将实现湖南市场全覆盖，长沙市场份额在现有基础上稳步推进目标直指翻倍，北京市场有效酒店专供数量高速增长并通过
4
北京餐厅高客流量和流动性实现品牌口碑效应，成都、重庆、上海和广州将是公司资金充裕后继续开发的城市。
3、财务状况、税务情况： （1）2010-2012年合并财务数据：
项目 总资产 净资产 营业收入 净利润 2012年 12.99亿 6.59亿 5.75亿 1698万 2011年 11.98亿 6.47亿 5.21亿 1848万 2010年 11.97亿 6.14亿 4.48亿 7114万 三年年均增幅（%） 后两年增8% 约10% 2010年含房地产业务，2011年开始剥离地产业务 项目 净利率 资产负债率 2012年 3% 49.3% 2011年 3.5% 46% 2010年 15.9% 49% （2）分业务财务情况：
分业务 名称 水产品 白酒 2012年 营业收入 营业成本 毛利率 4.01亿 2.94亿 26.77% 1.01亿 2886万 71.47% 2011年 收入同比增长 营业收入 营业成本 毛利率 3.93亿 2.98亿 24.2% 2.23% 6539万 5494万 16% 67.9% （3） 主要税种及税率
税种 增值税 计税依据 营业收入 2012年税率 17%、13% 公司享有的税收优惠 《增值税暂行条列》15条规定，农业生产者销售自产农产品免征增值税，因此该公司相关子公司享受增值税免税优惠政策。 针对白酒业务； - - 《所得税法实施条例》86条规定，海水养殖、内陆养殖减半征收企业所得税，因此该公司享受所得税减半征收的优惠。 消费税 营业税 城市维护建设税 企业所得税 应缴税所得额 营业收入加销量的复合计税 营业收入 应缴纳的流转税 定额税率0.5元/斤，比例税率20% 5% 7% 12.5%、25% 4、财务分析：
5
（1）收入：公司2011年开始剥离房地产业务，从2011年开始公司主营业务结构主要为水产品、白酒，2011年、2012年水产品占总收入比分别为75%、70%，占比幅度下降主要因为白酒行业在2010开始价格上涨较快，压缩水产品的收入占比，但实际上，水产品收入呈现平稳增长幅度，2010年以后增长幅度在3-5%左右。
2010-2012年主营业务收入占比逐年增加，分别为97.5%、98.3%、99.3%，营业外收入占比逐年下降，政府补贴为营业外收入的主要来源，2010-2012年政府补贴收入分别为1086万、986万、403万，呈现逐年下降趋势。表明公司将资源投入到主营业务发展上，业务呈现良性发展趋势。
（2）市场情况：公司水产品主要通过批发、专营店方式进行产品销售；市场主要集中在中南地产，以湖南最为集中，中南地区收入2012年占公司总收入比83%，并逐步向西南、华东、西北地区的一二线城市拓展。
（3）成本、费用：
水产品的主营业务成本占主营收入比呈稳定比例，变动幅度不大，2011-2012年占比分别为75%、73%，略有下降。
公司年报中没有分业务列出各项费用明细，无法判断水产品的费用比例及增长情况 ，但2011-2012年总的销售费用、管理费用、财务费用占收入比情况看，如下表：
项目 营业收入
2012年 5.75亿 占收入比 2011年 5.21亿 占收入比 6
销售费用 管理费用 财务费用 三项费用合计 4394万 8217万 3114万 1.57亿 7.6% 14.3% 5.4% 27% 2877万 7120万 2910万 1.29亿 5.5% 13.7% 5.6% 24.8% 2011-2012年三项费用占收入比略有下降，维持在24-27%。其中，销售费用中以广告及宣传费、销售人员工资占比最高，三项合计占比约62%；管理费用中人员工资占比最高，其次是业务招待费，合计占管理费用比例为32%；财务费用主要为利息支出，2011-2012年利息支出达2900万-3100万。
（4）毛利率、净率、净资产收益率：
按行业数据看，2007年国内淡水养殖平均每亩水面可获得净利润700多元，随着淡水产品价格上涨，最近三年价格上涨达每年16-18%，到2011-2012年淡水养殖平均每亩水产可获净利润1000多元以上，甚至最高可达2000-3000元。
该公司2011-2012年水产品毛利为24-27%左右，毛利率低于行业水平；水产品净利润公司未提供财务数据，但根据该公司税率优惠政策，所得税减半原则，并假设三项费用按公司平均水平，则预计水产品业务净利润为3-5%左右，扣除非经损益后的净利润（指扣除政府补贴后）应≤3%，主要原因是营业业务成本、三项费用均较高，且不排除上市公司普遍存在的利益输出导致的净利润率过低原因。
该公司2012年度的平均净资产收益率达2.57%，为净利润与净资产比例，反应公司运营自有资本的效率较高，资本利用效率高，即股东投资带来的收益就较高。
5、关于收购的江苏阳澄湖大闸蟹股份有限公司
7
2012年3月公司收购江苏阳澄湖大闸蟹股份有限公司29.35%股份，收购价款为637万元，按期上年度一倍净资产值收购，本次为关联交易收购，且为被动收购行为，原因是：公司在出售地产业务时，地产收购商要求目标公司必须剥离非地产业务，而地产公司持有江苏阳澄湖大闸蟹股份有限公司60%股份。本次收购仅收购地产公司持有的阳澄湖大闸蟹公司29.35%，还有余下近30%股份未收购。
（1）江苏阳澄湖大闸蟹股份有限公司介绍：
公司成立于1997年，位于苏州阳澄湖镇，是一家从事大闸蟹养殖、经营的省级农业产业化龙头企业，2001年由集体企业改制为股份公司，为国有属性，未来3年有独立上市计划。
公司目前拥有自营生态养殖水面8500亩，产量改为300吨, 注册资本5805万元,专业技术人员35名。引进产、供、销一条龙服务,先后建立“苏州科技示范园---蟹苗培育基地”,“阳澄湖大闸蟹出口创汇基地”,并于2001年建成11000平方米的湘城阳澄湖大闸蟹交易市场和1000平方米的蟹王水产交易市场。公司以过硬的基地和高科技研发中心为后盾,通过“公司+基地+农户”的运作模式,每年产销正宗“阳澄湖”牌大闸蟹300多吨。
（2）财务状况：
该公司截至2012年底的账面总资产1.02亿元，净资产2172万元，负债8024万，营业收入8000多万元，利润则一直处于亏损状况；
公司亏损主要原因：
8
一是体制原因，国有属性导致激励措施不足，导致经营成本过高；尽管每年有8000多万的收入，但销售成本及管理成本过高，导致利润被侵蚀。
二是公司旗下阳澄湖8500亩养殖水面存在多年悬而未决的归属权和补偿问题，这恰恰是阳澄股份的核心资产。
2009年苏州市政府将8500亩水面使用权以水产养殖证的形式颁给了相城区阳澄湖镇政府，阳澄股份间接得到了些许“补偿”；镇政府则将8500亩水面通过“承包经营租赁”方式交给公司使用，公司既不用支付租金也不用交纳承包费。但之后，苏州市政府开始对阳澄湖股份新一轮的整顿，要求拆除阳澄湖西湖超过3万亩的养殖区，阳澄湖股份正在使用的8500亩也在这个区域内。如果未来这块水面未来将被禁止养蟹，那阳澄股份将被掏空一半，养殖公司也变成了一个单纯的贸易公司，公司的核心竞争力大大降低。
三是商标纠纷存在隐患，品牌没有贡献出相应的业绩。“阳澄湖”商标不是阳澄股份一家公司所有，而被当地政府同时授予其他两家企业共同使用，包括苏州市阳澄湖现代农业产业园特种水产养殖有限公司，以及苏州市阳澄湖大闸蟹集团。2009年，阳澄湖股份与集团公司签订商标使用许可合同，阳澄湖股份被授权从2010年5月1日起至2013年4月30日使用“阳澄湖”的商标。但“阳澄湖”的品牌归属仍未得到解决，也给大湖股份埋下一枚炸弹，若是阳澄股份在商标争夺上出现失利，这项收购的价值将大打折扣。此外“阳澄湖”品牌有或没有，对阳澄股份来说并没有太多贡献，主要是目前有200多家
9
中小公司从事大闸蟹销售贸易产业，虽说卖的都是阳澄湖大闸蟹，但各自叫卖自家品牌，混乱的大闸蟹市场无序竞争导致该品牌价值与口碑大大降低。
二、武昌鱼（600275）
1、公司概况：
该公司从上市就一直处于重组炒作之中，历经淡水鱼养殖到房地产重组，又开始矿业的二次重组操作。
公司2000年上市时，主营业务是淡水鱼养殖、加工及销售，上市不久即出现亏损；到2002年公司大股东及实际控制人由湖北鄂州武昌鱼集团变更为华普集团，公司主营业务也由淡水鱼养殖加工变为房地产开发及商品房销售，收入利润主要来自房地产业务，券商行业分类将武昌鱼归入到房地产行业。到2012年5月公司剥离了房地产业务。到2012年8月，公司又开始筹划重大重组，计划以22亿元向大股东购买100%的贵州黔锦矿业股权，计划将淡水鱼养殖转为从事镍、钼稀有金属的采矿、选矿业务，但到12月中旬由于公司就就重组无法达成一致意见，终止上述重大资产重组，重组夭折。到2013年4月，公司又停牌，宣布针对贵州黔锦矿业的第二次重大重组，停牌达一个月，但5月中旬复牌后，再次宣布由于不确定事项，未来三个月不再筹划重大资产重组，重组二次流产。 2、经营情况：
2011-2012年，武昌鱼均处于重组过程，股票大部分时间处于停牌状态。
10
尽管公司披露的主营业务是为房地产销售、租赁收入，及淡水鱼水面租赁、淡水鱼加工销售。如2012年9月投资30多万收购鄂州绿维康食品公司51%股权，该公司从事农产品包括淡水鱼加工销售；2012年又投资8000多万元，其中现金1250万、资产7000多万成立鄂州武昌鱼洋澜湖渔业公司等7家公司，便于后续的渔业发展。
但实际上，2012年公司的全部收入来自于淡水鱼水面租赁、控股房产子公司旗下房产租赁、及收购的农业公司的加工销售收入，涉及水面租赁及淡水鱼加工情况如下：
（1）目前，公司拥有8个淡水养殖渔场，拥有自有及租赁水面80000多亩，是鄂州最大的淡水渔场，用于“武昌鱼”品牌。但由于流动资金短缺，公司将水面全部租赁给承包户经营。
（2）淡水鱼销售加工收入，来自收购的鄂州绿维康食品公司的9-12月有农产品销售收入400万，但没有提供具体的淡水鱼类的加工收入。
3、财务情况及分析： （1）合并财务数据：
项目 总资产 净资产 营业收入 营业成本 投资收益 净利润 项目 净利润率 资产负债率 2012年 3.45亿 2.55亿 1210万 743万 2672万 516万 2012年 42.6% 26% 2011年 2.82亿 2.3亿 1353万 630万 119万 -3033万 2011年 - 18% （2）分业务的财务数据：
11
项目 主营主营业务收入 -房屋销售 -农产品加工 其他业务收入 2012年 388万 -12.7万 400.9万 922万 2011年 62万 62万 0 1292万 2012年数据说明 控股房产公司面积差额收入 收购的鄂州绿维康食品公司10-12月收入 水面出租收入及控股房产公司的租赁收入 （3）财务分析：
该公司2011年淡水鱼养殖加工没有收入，2012年的淡水鱼加工收入是9月收购的鄂州绿维康食品公司合并报告有400万的农产品加工收入，但没有披露具体披露400万的明细，无法判断其中淡水鱼加工收入有多少。
水面出租收入预计较大，与房产租赁合计为922万，但由于该公司没有披露自有水面的面积及水面租赁收入，无法计算水面租金。 因此，武昌鱼目前的情况，已不适合做淡水鱼养殖的典型进行分析。 三、国联水产（300094） １、公司概况：
湛江国联水产开发股份有限公司，2010年6月在创业板上市，是A股唯一正宗的淡水鱼养殖上市公司。但公司在上市之初就存在财务造假嫌疑，并在上市后三年内每年发布定期报告时都要业绩预警，几乎季季预警，可能存在退市风险。
2、经营情况：
公司主营淡水罗非鱼和对虾养殖，目前业务链已经涵盖种苗、饲料、养殖、深加工及销售各环节。
12
（1）主营产品：以对虾和罗非鱼加工为龙头，带动对虾和罗非鱼的种苗、水产饲料及养殖、食品深加工几个环节。未来三年目标是“构架对虾、罗非鱼两条最完整产业链”。
A.种苗板块：2010年公司启动对虾种苗计划，种苗场从09年4家增至2012年20家，覆盖粤西、珠三角、广西、海南等养殖区域，目前进入二代种苗的优化阶段，成为公司南美白对虾选育基地。受美国反倾销影响，种苗板块2012年收入略有下降。
B.饲料板块：三年来饲料板块增幅一直稳定，目前包括对虾饲料、罗非鱼饲料、海水鱼料及混合料等。2012年6月使用募投资金9000万建设膨化饲料生产线，饲料产能达到年产11万吨，比上年产能翻番。但近年饲料原材料如鱼粉、豆粨价格不断上涨，饲料板块的成本上升，原料库存成本上升，导致饲料利润率下降。
C.深水网箱板块：2012年3月深水网箱项目启动，全年养殖金鲳鱼167万尾、珍珠龙泵8000尾，共养殖75只网箱。深水网箱养殖代表着水产养殖业未来的发展方向，最易实现养殖的产业化和规模化，未来将成为公司的重要业务板块。
D.收购美国SSC公司：2012年公司1500万美元收购美国水产贸易公司SCC公司，SCC2012年收入8361万美元，但由于并购后的整合问题，导致较高的营销网络建设成本及管理费用，加上美国水产品价格低迷，导致公司全年亏损。
（2）市场构成：出口+内销，以出口（北美）为主，从2010年上市后，出口收入占比达70%以上。2012年8月以前，出口一直依赖
13
对虾加工，产品单一，2012年8月，旗下国美水产开始出口罗非鱼产品，国美水产也是公司上市后最大的募投项目，总募集资金1.8亿，
3、财务情况、税务情况： （1）合并财务数据：
项目 总资产 净资产 营业收入 净利润 项目 净利润率 资产负债率 2012年 21亿 14.2亿 14.5亿 -2.25亿 2012年 - 32% 2011年 20.7亿 16.5亿 13.2亿 1172万 2011年 0.89% 20% 2010年 20.8亿 16.4亿 12.2亿 7877万 2010年 6.4% 21% （2）分产品的主营业务财务数据：
项目 2012年 2011年 13亿 11.3亿 3886万 1.2亿 1414万 2012年毛利率 2.91% 1.38% 27.1% 10.6% - 营业收入增幅 10.4% 12% -4% 0.6% - 营业成本增幅 18.4% 21.3% -21% 4.5% - 毛利率同比增幅 -6.6% -7.5% 15.8% -3.3% - 主营业务收入 14.4亿 -水产品收入 12.6亿 -种苗收入 3732万 -饲料收入 1.3亿 其他业务收入 1579万 （3）分地区的主营业务财务数据：
项目 主营业务收入 -国内 -国外 2012年 14.4亿 3.8亿 10.6亿 2011年 13亿 3.4亿 9.6亿 2012年毛利率 2.91% 12.56% -0.57% 营业收入增幅 10.4% 12.6% 9.6% 营业成本增幅 18.4% 8.8% 21.8% 毛利率同比增幅 -6.6% 3% -10% （4）税种及税率
税种 计税依据 2011-2012年税率 公司享有的税收优惠 14
（2）成本、费用：
从2009年开始，国内水产原料成本、人工成本分别呈10%、20%以上增幅，导致国联水产的毛利呈下降趋势。公司2012年主营业务成本比2011年增加了18.4%，主要是原料成本、库存管理成本及人工成本增加导致。
三项费用成本变动情况如下：
项目 销售费用 2012年 8163万 2011年 3262万 同比增减幅 150% 原因 并购美国SSC公司导致销售费用大幅增加；内销商超进场及推广费增加。 子公司国美试产和投产导致管理费剧增； 融资增加导致。 管理费用 财务费用 7660万 2795万 5750万 2118万 33.2% 32% 此外，水产行业成本包括水产加工、饲料及种苗类，其水产原材料成本占营业成本约84-86%，保持不变，人工成本占营业成本6%左右。
（3）毛利率：
2012年营业成本增加使得主营产品毛利率从上年的9.5%下滑到2012年的2.9%，最主要是水产品的出口对虾毛利大幅下滑拉低了公司整体的毛利水平。
2011-2012年公司对虾板块的毛利大幅下滑，从9.5%下滑到2.9%；种苗板块毛利有较大提升，从11.2%上升到27.1%，主要是种苗场的扩张完成，强化成本管理；饲料板块的毛利率小幅下滑，主要原料成本上升，年初有较多饲料原材料储存，使成本得到控制。 四、A股淡水养殖上市公司的几个特点：
1、淡水养殖上市公司的利润低于海水养殖公司，如大湖股份、国联水产的利润低于其他四家海水养殖业上市公司，海水养殖净利润在10%左右，淡水养殖在3-5%，甚至更低；
近年原料成本上升明显、为控制成本的原料囤货导致的库存管理成本上升及库存净值损耗严重，影响整个行业的利率有下滑趋势。
2、水产养殖未来的发展趋势：
一是产品线调整，上马利润比较高的产品，同时提防利润平均化趋势；二是原料成本上升趋势不变，需控制原料成本、加强库存管理成本；三是实现养殖的规模化、产业化，如网箱养殖推广。
3、现有淡水养殖上市公司的业绩情况不乐观，中小板及创业板的此类公司存在财务舞弊嫌疑。据了解，目前证监会不推荐养殖类公司上市，主要是财务不规范、水面价值及库存资产价值难以评估，加上直接受自然灾害等不可抗力影响很大，券商也不愿推荐此类公司。
18
因篇幅问题不能全部显示，请点此查看更多更全内容